中国房地产市场到底有没有泡沫？

　　这是几年来各界争论的一个焦点。但不客气地说，关于泡沫讨论的本身带有泡沫性。这是因为，关于房地产泡沫的标准不清楚，住房价格的情况亦不清楚，许多数据并不具有可比性，也不具有说服力。在这种情况下，说有泡沫也罢，没有泡沫也罢，都缺乏足够的依据。我们希望统计部门和建设部门能够提供二手房价格变动等更具信息显示性的数据。在没有看到这样的数据前，所有的评论包括本文的评论，都只能说是猜测性的。

　　争论一

　　房价与收比偏高算不算泡沫？

　　房价与收入比是国际上通用的衡量房地产泡沫的指标之一。按世界银行的标准，发达国家的房价收入比一般在1.8-5.5倍之间，发展中国家合理的房价收入比在3-6倍之间。而我国目前全国的房价收入比已超过7.8倍，上海、北京、广州等地的房价收入比则更高——在上海，80平方米的住宅价格相当于每户一年可支配收入的27.5倍(据中国社会科学院刘建昌研究员测算)。泡沫论者坚持把房价收入比过高作为我国楼市存在泡沫的一个依据。

　　无泡沫论者则认为这并不能说明我国楼市有泡沫。他们指出两个需要考虑的事实：一是纳入中国家庭收入统计的收入只是全部家庭收入中的一部分，有很大一块隐性收入没有统计进来；二是我国正处于经济高速发展时期，居民收入增长很快，例如根据国家统计局的数据，北京人均收入增长连续8年超过10%，而房价年涨幅则低于10%。

　　我们承认，中国当前真实收入大大超过名义收入，中国具有良好的居民收入增长预期，这是可以延缓中国房地产泡沫破灭的时间的。但即使考虑中国收入的特殊情形，亦不可能完全解释为什么中国的房价与收入比严重超过国际警戒线。事实只能是，中国的确出现了房地产泡沫。最近，有资料表明，上海、北京居民资产的负债率甚至超过了美国的平均水平，2004年上海市民的支出超过收入800多元。这说明即使在中国收入较高、收入增长较快的地区，近期内其支付能力也已经出现严重危机。

　　争论二

　　房租背离房价算不算泡沫？

　　房价与房租比是国际上又一个衡量房地产泡沫的标准。在这一轮房价上涨的过程中，出现的一个特殊现象就是房价快速上涨而租金涨幅却不大，有些城市在一定时期内甚至出现了房价上涨但租金却下跌的现象。泡沫论者把这种房价和房租的背离作为楼市泡沫的一个重要信号。

　　无泡沫论者却认为投资房产的收益由房租和价值增值两部分组成，在房屋价值增长很快的情况下，租金收入在收益中所占的比重很小，所以房价和房租背离不能说明楼市存在泡沫，目前楼市还具有投资的价值，因为房价会进一步上涨。

　　我们认为，房租表明的是买房的内在价值(intrinsic value)。从房地产的资产价格等于房租除以利率的经典公式来看，两者是不应该长期背离的。如出现背离，则说明泡沫已出现。如果背离程度加剧，则说明泡沫增长的加剧。

　　至于投资者看重于房地产投资价值的解释，只能说明中国当前的房地产泡沫正陷入“自我膨胀机制”的繁荣之中。众所周知，由于银行信贷的参与，房地产泡沫具有一种自我膨胀的机制。在房地产价格上升之后，房地产资产拥有人的资产价值上升，随后他将房地产抵押给银行，获得贷款之后继续购买房地产，导致房地产“投资价值”的进一步上升，如此往复循环，陷于一种“虚假的繁荣”。但正如 Kindleberder 所言，这种繁荣注定要消失，不是以迅速爆发危机的方式消失，就是以经济长期停滞的方式结束。无论如何，经济都会受到伤害。

　　争论三

　　住房空置率低算不算无泡沫？

　　无泡沫论者坚持认为，我国房地产市场出现供需两旺、量价齐增的现象是认为楼市无泡沫的一个重要论据。从另一个国际上通用的衡量楼市泡沫的指标--住房空置率来看，我国房地产市场也不存在泡沫。我国2004年8月底，商品房空置面积0.97亿平方米，同比减少0.8%，比上年底减少3%；上海商品房空置率下降为2.7%，比国际警戒线的下限还低0.3个百分点。这说明当前的房地产空置问题并未恶化。

　　泡沫论者则对房地产市场的需求和空置率都提出了质疑。他们认为目前房地产需求旺盛和低利率有很大的关系。目前CPI指数在5%以上，使得实际存款利率和按揭贷款利率都是负值，这是很多居民采用购买房产的方式来保值资产的重要原因。其次，我国的房地产市场刚刚起步，购房的人都是高收入者，这明显夸大了我国居民的购买能力。但目前这些消费者的需求已经得到了满足，还用他们的支付能力来代替普通居民的支付能力，实际上是夸大了有效需求。还有一个是投资性需求所占的比重过高，已接近20%的国际警戒线。

　　我们认为，当前房地产购销情况的真实数据值得怀疑。许多报道披露了房地产商制造虚假需求的事实。另外，许多需求反映的其实是投资需求而非居住需求，而这种需求和银行利率即资金价格高度相关，如前所述具有自我膨胀机制，因此亦是脆弱的和“不真实”的需求。

　　由于房地产资产价格与利率价格有关，因此房地产的问题在一定程度上是一个宏观问题，与利率和汇率等宏观参数的变动息息相关。目前，从市场购房资金成本与租金的比率来看，长三角主要城市购房资金成本为租金的1.3至1.5倍，月供为租金的1.5至2倍，已与香港1997地产泡沫破裂前的水平接近。显然，如果利率上升，房地产价格波动势必出现反转。如果利率上调至10%，恐怕再也不会有什么供销两旺的事情，也不会有房价上涨的情形了。

　　争论四

　　房价上涨是成本上涨造成的吗？

　　无泡沫论者认为这几年房价的快速上涨，并不都是投机炒作造成的，而是由于建房成本的提高导致的。首先是各种材料费、人工费逐年上升。据统计，从2001年到2004年上半年，钢材价格上涨了50%左右，混凝土价格上涨了60%左右，仅此两项就使得房屋开发成本每平方米增加了100多元。其次，根据新修订的《城市居住区规划设计规范》，新建小区的配套设施和房屋质量都有了很大的提高，这必然也增加了开发成本。更主要的是，这几年随着土地市场的改革深入，“招拍挂”逐渐取代了原来协议出让土地的方式，使得土地成本大大提高。开发成本的上升使得房价大幅上涨，这和楼市泡沫没有关系。

　　泡沫论者则批评无泡沫论者上述观点颠倒了房价和成本的因果关系，认为不是成本上升推动房价上涨，而是房价上涨导致成本上升。特别是土地，不是土地价格决定房价，而是房价决定土地价格。房价的一路上涨使得开发商纷纷加大开发规模，对土地的需求增加，造成地价上涨。

　　我们认为，从宏观经济的角度，能够得出的结论只能是需求导致供给，下游的需求拉动上游产品的价格上升，而不是相反。房地产对相关产品的拉动作用大，对经济增长的乘数作用大，因此对于总需求的膨胀起到了火上浇油的作用效果应该是没有疑问的。这样一种作用在通货紧缩时积极的意义，但在通货膨胀时期则有相反的作用。

　　争论五

　　境内外房价差是涨价的理由吗？

　　无泡沫论者还认为，我国上海、北京等大城市的房价虽然涨幅已很大，但是从绝对水平上看，和东京、纽约等国际大都市相比还差得很远，因此不能说我国楼市有泡沫。中国现在正处在一个经济高速增长的时期，城市化还刚刚兴起，房价的快速上涨是有经济支撑的。现在我国的城市化率只有40%左右，城镇居民只有4.9亿，到2020年实现“全面小康”，城市化水平将达到55%-60%，城镇居民将增长到8亿至8.5亿人。在此期间约有3-3.5亿左右的新增城镇人口需要解决住房问题。另一方面，原有城市人口同样存在改善住房条件的需求。2003年末中国城镇居民人均住房面积为23.8平方米。根据国外相应发展水平国家的经验，根据中国过去城镇居民住房改善的速度，根据我国城市化的进程等多方面因素和目前的统计资料初步测算，我国2020年城镇居民的人均住房面积可能要达到35平方米。两项合计，到2020年，我国城市还需新增住房160亿平方米以上。所以我国楼市根本不存在泡沫破灭的可能，有的学者甚至认为我国房价至少还有20年的上涨期。

　　泡沫论者并不否认随着经济的增加和城市化的进程，我国房地产业将会有长期的发展，等到上海、北京等城市的经济发展水平赶上东京、纽约等国际大都市时，房价也会和它们接近。但是，长期内房价会上涨并不能说明短期内楼市没有泡沫，不会出现大的波动。很多泡沫论者也相信，像上海这样的城市，房价在未来10年内翻一番也有可能，也是比较合理的。10年翻一番，平均年增长率也就7%左右，但现在上海房价年涨幅为30%以上，房价两年左右翻一番，严重透支未来，这就是楼市泡沫。

　　我们认为，无泡沫论者在此犯了一个常识性错误，即把潜在需求与现实需求两个概念混淆了。关于这点，现有一个很好的例子可以用来说明：当前，我国有7亿多农村居民，他们都对彩电、冰箱都有需求，但对他们中的多数人来说，这种需求从过去到现在以及在未来相当长的时期内根本实现不了。否则，潜在需求能当成现实需求看待的话，我国的彩电厂和冰箱厂就不会有亏损的事情出现了。

　　争论六

　　房地产业需不需要宏观调控？

　　无泡沫论者相信我国房地产市场没有出现过热现象，当然不赞成中央政府的宏观调控，认为我国房地产市场刚刚发展起来，价格涨得快一些是由正常的市场供求造成的，所以应该让市场自由发展，政府宏观调控实际上是打压房地产市场。政府过于严格的宏观调控会带来很多不良的后果。

　　首先，好不容易进入上升通道的房地产市场可能因为调控而再一次陷入低潮，影响房地产业自身的发展。其次，房地产业牵一发而动全身，如果房地产业因为调控而垮了，许多和房地产业相联系的上下游产业，如钢铁、水泥等行业都会受到影响，特别是银行会出现大量的呆坏账甚至导致金融危机。再次，城市居民财富会因为房价下跌而大幅缩水。

　　泡沫论者则对楼市泡沫表示了极大的担忧。他们希望中央前一阶段的宏观调控政策得到很好的执行，对一些地方政府和商业银行阳奉阴违的做法极为不满；他们希望中央政府加大宏观调控的力度，特别是中央银行应该通过提高利率，挤压房地产市场的泡沫。

　　综上所述

　　我们作出三点判断：第一、中国的房地产的确已经出现泡沫；第二，就泡沫的严重程度来说，用“全面过热”来形容未免太重，用“局部过热”来形容则未免太轻。第三，是泡沫就会有破裂的时候，从近期房价的走势来看，我们认为，泡沫的顶峰已过，跌价将“局部出现”。

　　在股市上，房地产上市公司的股价都出现了较大幅度的下跌，11日-13日万科A股股价总跌幅达到13%，市值损失11.8亿元。金地集团则还出现了跌停。

　　除了有跌价的消息已从上海传来外，北京的消息也显示房价近期可能出现下跌。在北京，我爱我家房地产经纪有限公司统计显示，购买不足两年的高档房屋占到可售房源的40%左右，其中要求尽快过户交易的比例则达到50%左右。“链家市场”研究则显示，在京城东部，CBD区域委托挂牌出售的房屋增幅达到了10%-15%。

　　我们相信，虽然中长期房价走势还难以预期，未来泡沫的演变亦需研究，但从2005年5月政府稳定房价的政策开始，人们将见证本轮房地产泡沫开始破裂的历史瞬间。(蓝筹地产评论)赵晓/文（博士、国资委宏观经济研究部部长）