文/支玲琳

　　是否升息，是两周来人们最为关心的话题。

　　为了抑制投资增长过快的势头，防止经济过热失控，上个月央行已经将存款准备金率调高了0.5个百分点并实行差别存款准备金率。但是分析人士普遍认为，央行此举主要起警示作用，“向市场放出紧缩信号”，实际收效可能不大。

　　基于这样的认识，市场对央行升息的预期日渐加强。4月底银监会对商业银行两次严厉的“窗口指导”，让节后加息的消息传得沸沸扬扬。不少投行人士认为，央行加息只是时间的问题。

　　但种种迹象表明，央行对利率调整还没有下定最后决心。作为8年来第一次涉及升息，央行的谨慎完全可以理解。央行在顾虑些什么呢？

　　预期强烈

　　2004年4月27日，一则消息在商业银行界流传，称“五一”前被要求停止一切贷款业务。如果加上七天长假，意味着“禁令”实际将延续到5月8日。更有版本言之凿凿：5月8日就要加息。

　　市场的气氛陡然变得紧张起来，其后两天股市连续走阴，4月29日，上证指数在1600点关口失守。为了安定人心，银监会新闻发言人出面说话，称银监会的确对当前商业银行的贷款管理做过一些窗口指导，但并不是要求其停止发放贷款、停办票据业务。从加强信贷风险管理的目的出发，银监会是要求商业银行不要在长假前“突击”发放五月份的贷款。

　　为了控制信贷规模增长过快，有关方面看来要动真格了。不过，消息面之所以会把这个“禁令”和“升息”联系在一起，恐怕和央行主要官员近来的言谈不无关系。4月25日，在海南出席博鳌亚洲论坛的央行副行长吴晓灵口气严厉：现在大家都想和央行博弈，你的措施比较温和，我就趁机大干一把，结果只会把矛盾激化，经济出现较大波动，这对中国经济甚至世界经济的发展都不利，其最终的结果只能是强硬货币政策出台，这一点连央行自己也不愿意看到。

　　不知道是不是巧合，这天刚好也是央行提高准备金率政策正式执行的第一天。

　　很明显，吴晓灵所说的“温和措施”，是接连出台的准备金率政策；而“与央行博弈”的行为，当然包括银行不顾自身风险，盲目扩大信贷的行为；至于“更强硬的货币政策”，人们很自然地会联想到加息。因为迄今为止，央行已经动用了除此之外的全部“法宝”，包括公开市场、准备金率、窗口指导、再贷款、再贴息。除了加息，央行还有其它的法子吗？

　　央行踌躇

　　不过正如吴晓灵所说，那样的局面不是管理层愿意看到的。利率的调整，上牵各业发展，下系民众生息，稍有不慎，就可能会“一竿子打翻一船人”，导致整个经济发展“伤筋动骨”。

　　难就难在这个“度”的把握上。

　　在此前一公开场合上，吴晓灵曾向外界透露：根据当前的经济金融形势，2004年中央银行的货币政策走向，是既要抑制货币信贷的过快增长，又不要有过高的利率变动，同时加快利率市场化的步伐。可见，央行的态度是相当谨慎的。

　　此外，在时机的把握上，也令央行颇为踌躇。值得关注的是，近期钢材价格急速下滑，这让人不禁怀疑，是不是前一阶段“温和”的紧缩政策已经发生效应了呢？如果是这样，现时再来一剂“猛药”，岂不要把经济给“冻”住？

　　种种疑虑不无道理。但可以肯定的是，央行一直都在考虑加息。近日，央行行长周小川撰文明确表示了自己对价格型调控工具的偏好。他说，在中国货币政策制定和实施过程中，历来存在价格型工具（如利率、汇率）和数量型工具（如流行性吸收和外汇管制）的效果和利弊之争。他强调，如果通过价格进行调节，其效果和灵活性往往“超出常规想象”。尤其在数量型工具屡屡让他失望的情况下，利率杠杆使用的可能性正在日益增加。

　　“在负利率的情况下，极少有哪国政府能够通过不加息就控制住投资的先例”，瑞士信贷第一波士顿亚洲区首席经济师陶冬说，“加息只是个时间问题，而且幅度未必很小”。

　　从国际惯例来说，如果CPI上涨达到3%，说明有很高的通胀风险；如果上涨达到5%，一般认为通胀已经到来。按照这个标准，我国的通胀迹象已经比较明显，拿银行的存款利率来讲，已经是跨入了负利率时代。

　　多层调控

　　按照专家的说法，央行是否加息，要看能不能“挺”过7月份。之所以锁定7月份这个“节点”，一来是前阶段的货币政策的效果那时应该可以反映出来；二来看CPI的增速能不能降下来。如果不行，央行只能使出加息这招最后的“必杀技”了。

　　“如果实际贷款利率为负的话，微观行为会发生扭曲”。吴晓灵这番话给人的印象是，央行可能调整贷款利率而不是调整存款利率。因为此前不少人士也预测，央行可能只是提高贷款利率，目的是为了控制贷款规模的扩大，因为一旦资金使用成本提高，会大大削弱企业的投资热情。至于为什么不提高存款利率，是因为这样会给套利行为提供可乘之机，加大人民币升值压力。

　　果真如此？我们不妨看一组数据。从四大国有银行2002年的营业收入来看，利差收入高达83%（1566亿元），中间收入仅为6.6%（124亿元）。由于中间业务没能发展起来，银行只能“吃利差”。2003年银行业绩提升，就是因为信贷规模大增并且利差扩大。如今只上调贷款利率、存款利率不动，这样利差会越来越大。到最后可能会出现这样的结果：即使有些企业因为利率提高而止贷，但是银行为了保证收入，可能会不顾潜在风险，四处“兜售”贷款，由此带来的后果会更严重。

　　与此同时，如果是“一刀切”式地提高贷款利率，那么即便投资热情降下去了，普通百姓的消费信贷热情也会被一并浇灭。

　　也就是说，即使加息，应该也是一个多层次的调控体系。

　　其实从本质上说，利息不过是资金的价格。现在的问题是资金的实际价格已经偏离了均衡水平，因此加息就是要“纠偏”，提高目前过低的资金使用成本。

　　当然，不管央行未来政策走势如何，要实现经济平稳运行，金融机构自身的积极调整必不可少。